国际创新企业法律研究亟待跟进

　　在中国在全球经济实力和分量快速增长的背景之下，中国的金融科技市场突飞猛进，中国金融科技公司在国际上也开始崭露头脚。花旗曾表示，把中国金融科技巨头称之为中国“龙”更为贴切。这些中国“龙”的成长源于过去10年左右的飞快数据化以及中产阶级的增长。然而，在助力中国金融科技公司快速发展的过程中，了解国际上相关法律问题的最新研究动态也显得十分重要。

　　初创企业估值新思路

　　日前，接受《金融时报》记者采访的大成律师事务所高级合伙人李寿双介绍了国际上最新的初创企业估值研究进展。通常来说，包括美国在内的行业算法是最近一轮融资的融资后估值，即最新融资的每股价格乘以所有股数（包括可转换债假定转换后的股数等）。

　　“大家认为这个做法似乎天经地义，行业通行，是国际的惯例。”他表示，这种估值逻辑其实并不是完全能够说服大家。斯坦福商学院相关教授的研究显示，融资后估值不能视为公司的公允价值或真正价值。原因是股份分为多种类别，每类股份享有的权利不同，特别是投资人持有的股份，都包含了很多保护性权利，其每股价值与创始人持有的普通股的公允价值显然是不同的，如果简单以最近一轮融资发股的价格乘以所有股本，自然就具有误导性，高估了公司价值。从期权的角度理解，就是投资人股份都是含权的，比如特定情形下的回购、补偿等，是十分常见的，那么其每股价值是高于甚至远高于普通股的，甚至比其他更早几轮融资的每股价值也高很多，所有股本都乘以最近一轮融资价格显然是忽略了这种差异。

　　相关教授随后建立了自己的估值模型，即充分考虑每个类别股份权利的不同以及对估值的影响，来重新计算美国100多家所谓创投企业的估值。在美国，平均每家企业有8个类别的股份。根据他们的测算，在135家创投企业中，所有企业的价值均被高估，高估程度从5%到187%不等。按照他们的方法，很多企业根本达不到标准。李寿双认为，其实估值方法的差异会带来很多问题，因为这个估值逻辑跟很多因素挂钩，比如跟创始人的身价、跟员工期权的价值等，所以是时候应该考虑如何比较客观地对创业企业进行估值的问题了。

　　国际区块链法律地位研究仍显不足

　　有专家表示，伴随新兴的金融技术快速发展，区块链法律地位的研究仍显不足。金融行业是法律规则和监管密集型行业，区块链的任一应用方式都需要法律认可。但从区块链的本质来看，去中心化的权威树立过程又与传统的法律权威有着极大的不同。区块链技术则提供了另一种解决思路：使公示做到在技术上人人皆知，因而不再需要权威机构的认可。区块链的倡导者们一般认为，正是因为区块链具有自动公开的特性，交易的发生即向全网公开，属于一种公示。但法律学者通常认为，使用区块链进行交易，只是简化了交割和交易记录保存的步骤，并没有真正的法律效力。在涉及动产的领域中，区块链形成的同时，并不一定真正完成了现实资产的交付。而在涉及股份权利及不动产转让时，尤其是在我国，区块链更不具备相应的法律效力及现实应用可能性。

　　美国证监会（SEC）对围绕区块链技术和分布式总账的炒作发出了警告。SEC承认，区块链技术在许多领域如清算和结算、支付处理以及借贷交易等均有着一定的应用潜力。但这项技术目前仍处于起步阶段，区块链用于增强市场和投资者保护的能力还有待评估。欧洲证券市场管理局（ESMA）在对区块链技术的正面作用表示肯定的同时，也强调这种新兴技术还面临着诸如恐怖主义金融、洗钱和非法交易等一系列挑战，更需要对此加以严格监管。